市值2200多億的上市公司不少，但業績還處在虧損狀態且市值能沖到2200多億的上市公司并不多，寒武紀算一個。被華為拋棄后，寒武紀如何成長為2200多億市值的AI芯片龍頭？

文｜韓 湘

截至11月27日收盤，A股市值超過2200億元的公司約摸50家，其中尚未盈利的極其個別，而有“中國英偉達”的寒武紀-U便是其中一個。

11月27日收盤，寒武紀收漲10.01%達534.55元/股接近52周最高，總市值2230億元。和年內低點的95.85元/股相比，漲幅超過458%。

但另一邊，寒武紀從2016年成立以來，一直處于虧損狀態，累計虧損額超過57億元。

那么，是什么支撐著2200多億元的市值呢？

業績自然無法解釋，那什么能夠解釋寒武紀夸張的表現呢？是共識嗎？唯一性嗎？沒有業績支撐的共識和唯一性，還有繼續投資的前景嗎？

一連串的問題，沒人能回答得了。但投資者們在罵娘，寒武紀卻還在往上漲。

業績巨虧背后

A股的AI芯片概念股里，寒武紀一直是最具爭議的那一家。

作為龍頭，寒武紀市值目前是2230億元，在細分的科創板里排名第四，僅次于中芯國際、海光信息和百濟神州。中芯國際和海光信息這兩家半導體龍頭，多數人都能看明白，寒武紀大家卻都看不懂。

原因在于，近年來國內AI芯片領域迎來大爆發，海光信息、中科曙光、華為等公司的經營狀況一年好過一年，只有寒武紀這個“奇葩”，經營狀況連年虧損，每況愈下。

「數智研究社」從財報發現，2024年前三季度，寒武紀歸母凈虧7.24億元，同比擴大10.31%。單看第三季度，寒武紀歸母凈虧1.94億元，虧損幅度環比收窄。

從現金流看，寒武紀賬上比較缺錢。2024年三季度寒武紀賬上的貨幣資金為9.58億元，和一季度的43.48億元相比減少了33.9億元。前三季度經營現金活動產生的現金流量凈額為-18.1億元。整體來說，寒武紀的現金流還是比較緊的。

常年業績虧損及現金流短缺背后，是寒武紀常年高額的研發投入。從2019年至2024年三季度，寒武紀累計投入研發費用達57.5億元。單看今年前三季度，寒武紀6.59億元的研發費用，占到營收的355.65%。

就這，還是寒武紀縮減研發開支，暫停預期毛利率比較低的項目的結果。2023年，寒武紀研發開支縮減了26.63%至11.18億元，研發人員也裁撤了38%左右至752人。2024年上半年，寒武紀的研發開支進一步縮減，研發人員也少了25人。

作為高科技行業，芯片設計需要長期不斷地高研發投入。對于寒武紀來說，縮減研發支出能夠讓財報好看一些，少虧一些。但長期看，對于極度依賴高研發投入的芯片設計行業來說，絕不是好消息。

當然，并不是寒武紀想縮減研發開支，而是寒武紀的預付款項和存貨，都出現了明顯的暴增。截至三季度末，寒武紀的存貨為10.15億元，相較上半年暴增了331.18%；預付款項高達8.54億元，也較上半年末增長54%，創下了歷史新高。

也就是說，寒武紀核心AI芯片產品陸續完成晶圓、封測生產，后續或給公司業績提供穩定的支撐，未來產品新增供應可期。寒武紀創始人陳天石也公開表示，下半年要加大市場開拓力度，探索新場景算力需求。

即便對未來預期極度看好，目前這個漲幅和走勢，肯定至少透支了未來好幾年的增長。從股東結構上看，包括科創50ETF、華夏國證半導體芯片ETF和滬深300ETF等多只ETF基金躋身寒武紀前十大股東，且在三季度進行了加倉。可以說，寒武紀的股價暴漲，是被ETF們抬轎子抬起來的。

被華為拋棄后

華為學誰，誰就得死；誰學華為，誰也得死。這是科技圈里一直廣為流傳的一句話。

最早，寒武紀主要為華為提供芯片模塊。2017年，華為高端系統級芯片麒麟970在德國柏林亮相，而在970 SoC中搭載的是寒武紀的首款終端NUP的IP授權，名為寒武紀1A。靠著華為的知名度和關注度，寒武紀也因此一炮而紅。

靠著和華為的密切關系，從2017年至2019年間，寒武紀對華為海思終端智能處理器IP授權業務的銷售額分別達到771.27萬元、1.14億元和6365.80萬元，占寒武紀終端智能處理器IP授權業務銷售收入的100%、97.94%和92.56%。

值得注意的是，2017年和2018年，寒武紀主營收入里終端IP占比高達9.33%和99.69%。也就是說，沒有華為，寒武紀的發展不會這么猛。

但天有不測風云，很快華為便選擇自研AI芯片模塊，拋棄了寒武紀。2019年，終端IP授權業務的收入便開始斷崖式下滑，2023年這塊業務的收入只有不到23.4萬元，幾乎可以忽略不計了。

除了IP授權業務外，寒武紀還有云端產品線、邊緣產品線和智能計算集群系統服務三塊業務。

但受制于供應鏈影響，云端產品線業務在2022年能貢獻2.19億元的收入，到2023年同比下降了58.7%到了9056.5萬元。

寒武紀只能再次轉變業務方向，瞅準了智能計算集群系統。寒武紀在完成AI芯片設計流程后，半導體工廠便開始晶圓代工，隨后封裝測試，之后電路板廠商使用芯片制作出加速卡并將其銷售給客戶。在產品與服務器廠商進行整機適配且達到客戶要求后便會進行大規模商用。

所以芯片設計業務作為寒武紀的核心業務支撐，基于此寒武紀已經推出了MLU370-S4、MLU370-X4和MLU370-X8三款加速卡，且已經與國內的主流大廠進行了適配應用。

值得一提的是，寒武紀顏值的云端產品均已采用7nm制程，雖說在算力等方面和英偉達有實打實的差距，但在性能和功耗方面其實已經和英偉達的差距沒那么大了。

寒武紀的核心技術能力肉眼可見。

那一邊，華為旗下的海思也擁有幾乎和寒武紀類似的產品線，比如7nm先進制程的云端芯片等。但背靠華為有更大額的研發投入和更強的研發能力，而這卻是寒武紀無法與之匹敵的地方。

可能是華為未登陸資本市場，投資者們只能下注寒武紀。但無論如何，產品背后，最核心的是價值和競爭力。

就目前寒武紀的業績來講，可能難以支撐2200多億元的超高市值。但在國家大力支持下，信創、國產替代和AI、半導體領域，需要寒武紀這樣的企業站出來。

前路雖然布滿坎坷，但AI帶來的想象空間，足夠大。